艾捷盛基金管理公司柬埔寨實地考察紀實

艾捷盛基金管理公司柬埔寨實地考察紀實

一、前言

根據柬埔寨國家銀行 ( National Bank of Cambodia；亦即該國央行 ) 統計，截至 2021 年底，柬埔寨共有 54 家商業銀行、85 家微型金融機構 ( Microfinance Institutions，簡稱 MFIs )，以及其他金融機構等。截至 2021 年底，柬埔寨銀行和 MFIs 放款總額為 457 億美元，較 2020 年成長 21.2%；存款總額亦增至 385 億美元，增長 15.4%，銀行資本適足為  22.3%，代表在 COVID-19 疫情肆虐下，柬埔寨經濟成長雖受衝擊，所幸資本適足率仍維持高水位，金融體系仍可維持其韌性與穩定。

柬埔寨為一自由市場經濟體，允許外資持有商業銀行和其他金融機構 100% 股權，加上經濟高度美元化和沒有外匯管制，因此吸引許多外國資金 ( 尤其來自亞洲地區 ) 湧入該國。2021 年上半年所吸引的 390 億美元外資中，金融業投資占比達 21.9%，為占投資比例最高的產業，可推知外資對於柬埔寨的金融業市場仍相當看好。

就銀行體系來看，最突出的特徵就是存放款利差大。以目前來看，柬埔寨大型商業銀行活存利率約介於 1.25% 至  1.75%，而一年期定期存款利率則為 4.5% ~ 5.5% 間，微型金融機構更可高達 7.25%。而放款利率部分從 6%、7% 到 18% 不等，故擁有相當大的利差空間。加以柬埔寨金融體系穩定，因而吸引若干外國投資人將資產配置於該國定存賺取穩定高額報酬。惟由於境外個人或法人在柬埔寨境內金融體系開戶仍有不便，加以對於當地金融市場並不熟悉，因而普遍仍無法善用此一良好的投資管道。

有鑑於看好柬埔寨的金融業，特別是資產管理市場，樺晟集團旗下子公司艾捷盛基金管理公司 ( Aegies Fund Management Plc. ) 規劃的第一檔基金—艾捷盛貨幣市場基金 ( Aegies Money Market Fund I )，即鎖定柬埔寨銀行定存作為基金的主要投資標的。

為進一步實地了解當地金融市場，2022 年 3 月中上旬，艾捷盛基金管理公司團隊積極拜訪了柬埔寨的台資銀行、當地商業銀行、微型金融機構、證券公司等共計 18 家 ( 詳細拜訪名單如表一所示 ) 之最高主管或業務相關主管，並且與柬埔寨的基金管理業監管機關、同時也是資本市場監管的最高機構 Securities and Exchange Regulator Cambodia ( SERC ) 舉行線上視訊會議，針對艾捷盛貨幣市場基金的發行及相關議題進行意見交流並提出建議，期望能盡速取得基金發行許可。

本次艾捷盛拜訪金融機構的目的，除了尋找優良的合作夥伴外，更重要的是投過實地訪查，能夠更加了解柬埔寨的當地金融狀況，藉以更審慎的評估投資標的風險，期為基金投資組合進行最佳配置。

表一 柬埔寨實地拜訪機構 ( 3/1 ~ 3/18 )

二、金融業市場觀察分析

艾捷盛基金管理公司團隊成員包括來自台灣投信與銀行業資深專業之高階主管、以及具有經濟金融背景之專家學者等，團隊自 2019 年 12 月成立以來，即投入研究柬埔寨經濟及金融市場，對於當地金融情勢已有深入之掌握。本次拜訪行程，再次近距離實地掌握當地最新之金融動態，對於後續貨幣型基金之操作管理助益甚大。以下即總結摘要本次出訪之重要觀察與分析。

1. 投過集合投資 ( Collective investment，或稱共同基金 ) 進行投資，在柬埔寨仍是十分新穎的概念，當地金融機構對於基金的運作模式並不熟悉。故本次的考察，艾捷盛除了針對潛在合作夥伴進行調研之外，也趁機詳細介紹 CIS 計畫 ( Collective Investment Scheme, CIS ) 的主要運作模式、艾捷盛基金管理公司、以及擬發行的第一檔基金等，透過交流，柬埔寨金融業者亦均認同艾捷盛在基金管理的專業管理能力。
    
2. 目前柬埔寨的金融機構大多數仍以貸放業務為主要營收來源，由於銀行家數眾多（從幾年前的 38 家成長至目前 56 家 ），競爭激烈，銀行為搶佔市場，多以降低利率、提高成數方式吸引客戶。不過柬埔寨銀行的貸放策略仍以保守穩健為主，大多僅接受土地或是傳統房屋（排屋）作為抵押，公寓式大樓 ( condo ) 大多不承作。商業銀行多要求有硬卡 ( 政府機關核發的產權登記 ) 作為擔保品，微型銀行則可接受硬卡及軟卡 ( 非政府機關、如村里長等所核發的產權登記 ) 作為擔保品。
    
3. 微型金融機構 ( MFIs ) 與商業銀行雖然可經營業務沒有太大差異，但在客群及放款型態仍有頗大區隔。商業銀行多從事有擔保放款，而微型金融機構之放款業務則有一半以上比例為無擔保之信貸款，且客群以鄉村地區農民為主要放款對象，貸款以小額居多 ( 主要為 1,000 美元以下之小額放款，最多為 3,000 美元 )，貸款年限基本上為 12 個月以內，最長是 24 個月。
    
4. 近年來 NBC ( National Bank of Cambodia ) 為避免通膨及維持民眾對柬幣的信心，透過貨幣政策 ( 以匯率政策為主 ) 全力避免柬幣貶值，故近幾年柬幣兌美元維持穩定。過去兩年柬幣瑞爾 ( Khmer Riel ) 雖然微幅貶值，但幅度不超過 2%，1 美元兌 1 柬幣之匯率介於 4,050 ~ 4,100 之間 ( 疫情前是 4,000 ~ 4,100 左右 )。
    
5. 由於柬埔寨尚無具規模之貨幣市場，所以沒有供銀行利率訂價參考的指標利率，目前金融機構多以參考 NBC 的  LPCO ( Liquidity-Providing Collateralized Operation )、或者 NBC 發行的 NCD 利率等，做為利率參考指標。亦有少數銀行參考 SIBOR 等利率作為參考基準。
    
6. 針對近期美國聯準會 ( Fed ) 升息，大多數金融機構表示，升息對於柬埔寨的影響不大，主要理由在於，柬埔寨的利率與美國利差仍大，故資金不會因為美國升息幾碼就流出柬埔寨。且柬埔寨與美國資本市場在平時連結不大，除非是柬埔寨經濟發生劇烈變動 ( 如政治因素 )，才可能使大筆資金外流。

三、股票及債券市場趨勢分析

1. 2020年前，柬埔寨股票市場成交量很低，直到 2020 年 5 月柬埔寨本地大型銀行 ACLEDA Bank Plc. 上市後，帶動柬埔寨股市成交量增加，截至2022年3月底為止，柬埔寨共有九家公司股票上市，惟與越南、泰國等成熟東南亞市場相比，柬埔寨股市的交易量仍有很大的成長空間。
2. 債券發行業務在 2018 年左右的狀況十分良好，原因在於當時 SERC 給予十分優渥的租稅獎勵措施，發行證券的企業享有 50% 的所得税租稅減免，因此半年內就有 5 ~ 6 家公司發行債券。不過此種方式使柬埔寨的所得税收入減少，引起稅務部門的重視，因此後來租稅減免措施被取消，也讓許多原先打算利用債券發行達成節稅目的企業，紛紛取消發行債券，讓債券的發行數量近幾年有減少的現象。
    
3. 雖然柬埔寨目前有 6 檔公司債在柬埔寨證券交易所 ( CSX ) 市場上市集中交易，但債券次級市場主要還是以 block deal 方式為主。( 註：Block Deal or Block Trade 是指大額、非公開議價的證券交易，屬於公開市場外的交易 )。
    
4. 近期柬埔寨為了新建金邊國際機場，由加華集團旗下的 CAIC 公司發行，且由 OCIC 擔保的金邊新機場建設債券，各大銀行紛紛共襄盛舉參與認購計畫。此外，2022 年下半年柬國政府將首度發行公債，目前規畫由柬埔寨國家銀行 ( NBC ) 進行發行及後續流程，發行對象以大型企業、金融機構為主，預期透過此次國債的發行，柬埔寨債券次級市場的流通機制將可逐漸建立。

四、SERC 會議交流

本次艾捷盛除了至柬埔寨洽談優良投資標的外，更重要的是能夠與 SERC 官員進行交流，讓 SERC 了解即使在疫情之下，艾捷盛團隊籌劃準備基金的腳步從未停歇。在會議上，艾捷盛向 SERC 提出以下說明及建議：

1. 介紹艾捷盛團隊、經營之 CIS 業務項目、以及母公司 High-Tek Group 在台灣的營運情形。
    
2. 艾捷盛在過去 3 周內密集拜訪銀行、金融機構和合作夥伴，並藉此機會說明 CIS 架構、CIS 的效益、以及基金募集的 KYC 流程等，使金融機構與合作夥伴能夠更了解艾捷盛及基金產品。
    
3. 進一步向 SERC 報告先前提出的建議書內容，並希望提出的建議能夠被採納，以協助促進柬埔寨金融市場的發展，並誠摯建議 SERC 支持艾捷盛之基金發行核准，以協助促進柬埔寨資本市場的推進，並引入柬埔寨重大發展所需的資本。
    
4. 針對艾捷盛的分享，SERC 官員十分感謝艾捷盛對於柬埔寨的基金市場所做的努力，並且向我方提出基金在台灣的運作模式、基金的課稅方式、未來發行基金的投資標的、投資對象等問題。而 SERC 的與會官員亦表示，將盡速受理艾捷盛的基金發行申請，並表示願意敞開大門協助艾捷盛，且若有相關問題隨時歡迎向 SERC 請教。會議至此圓滿落幕。

五、結語

本次柬埔寨拜訪考察之行，成功取得了柬埔寨金融市場第一手觀察，也為艾捷盛基管理帶來更深廣的視野及深化與合作夥伴的關係。以現況觀之，柬埔寨目前在國內外政治局勢上，今年柬國擔任東南亞國協 ( ASEAN ) 主席國 ( Chair )，現任總理洪森已在任接近 40 年，政治上尚屬穩定。就疫情部分，目前柬國平均每人施打疫苗多達四劑，新冠肺炎疫情對柬埔寨產生的衝擊已逐漸消退，柬埔寨未來的經濟可望穩步復甦，值得樂觀期待。

六、柬埔寨實地考察照片花絮

文章來源：Aegies Fund Management Plc.
作者：艾捷盛基金 John Lin